כלכלני בנק הפועלים: הפחתת הריבית מתרחקת  

חרף אי-הוודאות הרבה סביב הכיוונים אליה המלחמה יכולה עוד להתפתח, תגובת השווקים המקומיים עם פתיחת המסחר בישראל היא מתונה, ואולי משקפת הערכה כי בתרחישים מסוימים המלחמה הזו עשויה להוות קטליזטור לסטטוס קוו חדש באזור.

אם נסתמך על חודשי המלחמה הראשונים של מלחמת חרבות ברזל, אז אפשר לומר שהפעילות הכלכלית בתקופה זו יורדת בסדר גודל של כ-5% (לא במונחים שנתיים), והפעילות של המגזר העסקי בשיעור כפול מזה.

יעד הגירעון בשיעור של 4.9% מהתוצר מתרחק מאיתנו, אבל השווקים לא נבהלו מזה.

הפחתת הריבית מתרחקת – שוק הנגזרים מתמחר ריבית יציבה עד סוף השנה והפחתת ריבית ראשונה רק לקראת אמצע 2026.

ירידה חדה בהיקף עסקאות הנדל"ן.

ישראל
 

אם שואלים מהו תרחיש הסיכון הגיאופוליטי המוביל ממנו חוששות חברות דירוג האשראי של ישראל, התשובה כנראה הייתה מלחמה כוללת עם איראן ונפילה של עשרות טילים בריכוזי אוכלוסייה. התרחיש הזה התממש בסוף השבוע, אם כי עם טוויסט בעלילה – ישראל הצליחה במכת המנע שלה מעל המשוער, וכן מצליחה ליירט את רוב הטילים של מתקפת הנגד של איראן. חרף אי-הוודאות הרבה סביב הכיוונים אליה המלחמה יכולה עוד להתפתח, תגובת השווקים המקומיים עם פתיחת המסחר בישראל היא מתונה, ואולי משקפת הערכה כי בתרחישים מסוימים המלחמה הזו עשויה להוות קטליזטור לסטטוס קוו חדש באזור. יש לקחת את זה בזהירות שכן אנו עדיין בפתיחת היום הראשון למסחר, והמשקיעים הזרים, שרגישים יותר למצבים כאלו, צפויים להגיב יותר רק ביום שני. אבל בכל זאת, זה לא דומה לתגובת השווקים באוקטובר 2023. הפיחות בשער השקל הוא מתון – כ-3% מול סל המטבעות בשבוע האחרון, פרמיית סיכון המדינה עלתה בכ-20 נקודות בסיס לרמה של כ-150 נקודות בסיס, וגם שוק האג"ח המקומי היה יציב יחסית. 

המלחמה משתקת חלקים נרחבים בפעילות הכלכלית ובעיקר את ענפי השירותים. סיטואציה שהפכה מוכרת בשנים האחרונות הן מחודשי המלחמה הראשונים באוקטובר 2023 והן מהקורונה. אם נסתמך על חודשי המלחמה הראשונים, אז אפשר לומר שהפעילות הכלכלית בתקופה זו יורדת בסדר גודל של כ-5% (לא במונחים שנתיים), והפעילות של המגזר העסקי בשיעור כפול מזה. שאלת המפתח היא כמה זמן המלחמה נמשכת בעצימות הזו, ובשלב הזה כל הערכה בין ימים לשבועות נראית סבירה.

יעד הגירעון בשיעור של 4.9% מהתוצר מתרחק מאיתנו, אבל השווקים לא נבהלו מזה. הוצאות ניהול המלחמה היו אמורות לפחות במחצית השנייה של השנה, ובמקום זאת הן צפויות לעלות, וגם הנזקים הישירים הולכים ומצטברים, כך ששאלת משך הלחימה הופכת לקריטית. חודש לחימה ממוצע עלה לממשלה כעשרה מיליארד שקל, זאת לפני המלחמה באיראן, והמספרים כעת עשויים להיות גבוהים בהרבה. פרמיית סיכון המדינה, כפי שהיא נגזרת בשוק האג"ח עלתה ביום שישי לרמה של כ- 150 נקודות בסיס. בקיץ 2024 הגיעה הפרמיה גם ל-200 נקודות בסיס. יתכן שנראה את הפרמיה גדלה ככל שמשקיעים זרים יצטרפו למסחר ביום שני. על אף הצפי לגירעון גבוה יותר, וצרכי מימון גירעון גבוהים, התגובה עם פתיחת המסחר בשוק האג"ח הייתה מפתיעה. ירידת מחירי האג"ח הייתה מתונה מאוד, ותשואת האיגרת לטווח של עשר שנים לדוגמה (במונחים שקליים), עומדת על כ- 4.6%, שהם כ- 0.2% מעל האג"ח של ממשלת ארה"ב (במונחי דולר).

אינפלציה גבוהה יותר בעיקר בחודשי הקיץ של יולי-אוגוסט. מחיר חבית נפט מסוג ברנט עלה לכ- 75 דולר. שדה התעופה נסגר לטיסות וחברות טיסה בינלאומיות שוב דחו את חזרתן לישראל. לא ברור מה הלמ"ס תבדוק במחירי הטיסות בחודש יוני, אך ככל ששדה התעופה ישוב לפעול, אנו צפויים לזינוק במחירי הטיסות, וכן לעלייה נוספת במחירי הנופש בישראל. הפגיעה בבנייני המגורים במרכז הארץ עשויה גם להגביר ביקוש לשכר-דירה. אנו נוטים להעלות את תחזית האינפלציה שעומדת עתה על שיעור של 2.3% ל- 12 החודשים הקרובים.

הפחתת הריבית מתרחקת – שוק הנגזרים מתמחר ריבית יציבה עד סוף השנה והפחתת ריבית ראשונה רק לקראת אמצע 2026. למרות שציפיות האינפלציה נותרו נמוכות, בנק ישראל צפוי לתת משקל גדול בהחלטות לרמות הסיכון, וקשה לראות הפחתת ריבית בחודשים הקרובים. 

ירידה חדה בהיקף עסקאות הנדל"ן. בחודש אפריל נמכרו רק 2,700 דירות חדשות, ירידה של כ- 30% לעומת אפריל אשתקד. מלאי הדירות הלא מכורות המשיך לטפס לכ-80 אלף דירות. המלאי הגבוה של דירות לא מכורות, ודחיית מועד ירידת הריבית צפויים לבלום את עליית מחירי הדירות, ואולי גם להביא לשינוי במגמה.

גלובלי 
 

ישראל הוסיפה שמן למדורה של המתיחות הבין גושית. המעצמות נזהרות שלא לחצות קווים אדומים, שיהיה קשה לחזור מהם. מחיר הנפט בעולם רשם עלייה חדה של כ-12.0% לרמה של 75 דולר לחבית מסוג ברנט. קל לדמיין תרחישים שעליית המחירים מתעצמת, אם זה בשל פגיעה של ישראל במתקני הנפט, או במקרה קיצוני עוד יותר שבו איראן חוסמת את מיצרי הורמוז, בהם עוברים מדי יום כ- 16 מיליון חביות נפט המהווים כ- 20% מהביקוש העולמי. היסטורית איראן נמנעה מסגירת המעבר גם בתקופות של סכסוכים, בין השאר כי זה פוגע גם באינטרסים הכלכליים של עצמה. 

בהתייחס לסיכונים אלו תגובת השווקים בעולם ביום שישי הייתה מתונה מאוד. מדד ה-S&P500 ירד ביום שישי ב-1.1% ובסיכום שבועי נרשמה בו ירידה של 0.4%, ומדד הדאו ג'ונס ירד ב-1.8% ביום שישי והשלים ירידה שבועית של 1.4%. באירופה, מדד היורוסטוקס 50 ירד ב- 1.3% והשלים ירידה שבועית של 2.6%. גם באסיה נרשמו ירידות שערים מתונות ומדד שנחאי ירד ביום שישי ב-0.8%. תגובת השווקים בעולם נרשמה טרם ירי הטילים על ישראל, ואלה עשויים להגיב מחר עם פתיחת המסחר בשווקים בעולם.

ארה"ב: נתוני האינפלציה לחודש מאי היו נמוכים מהצפוי. מדד המחירים לצרכן לחודש מאי עלה ב- 0.1%, לעומת צפי ל-0.2%, וב-12 החודשים הוא עלה ב-2.4%. מדד הליבה עלה גם הוא ב- 0.1%, נמוך מהצפיות לעלייה של 0.3%, ובשניים עשר החודשים האחרונים עלה המדד בשיעור של 2.8%, בדומה לקצב בחודש שעבר. העלייה במדד המחירים לצרכן החודש הושפעה בעיקר מעלייה של 0.3% במחירי השכירות, שעלו ב-12 החודשים האחרונים ב-3.9%. בסך מחירי השירותים ללא אנרגיה נרשמה עלייה של 0.2% שהושפעה, למעט מהעלייה במחירי השכירות, גם מירידה של 0.2% במחירי שירותי התחבורה. מחירי המזון עלו ב-0.3%, ומחירי המוצרים (ללא מזון ואנרגיה) נותרו ללא שינוי. מדד המחירים ליצרן (PPI) עלה במאי ב-0.1% וגם מחירי הליבה עלו ב-0.1%, המחירים עלו החודש בשיעור מתון יותר מהציפיות, ובהסתכלות שנתית מחירי מדד הליבה התמתנו ל-3.0% מ-3.2%. מנתוני האינפלציה לחודש מאי מסתמן שהמכסים עדיין לא השפיעו על מחירי הסחורות בארה"ב.  

ירידה בתשואות ובציפיות לעליית ריבית בארה"ב. בשבוע האחרון נרשמה ירידה בתשואת האג"ח הממשלתיות בארה"ב. התשואה לעשר שנים ירדה ל- 4.40%, מ-4.50% בשבוע שעבר, התשואה לחמש שנים ירדה ל-4.0% והתשואה לשנתיים ירדה לרמה של 3.96%. ירידת התשואות שהושפעה מהאינפלציה הנמוכה יחסית, הייתה חדה יותר ביום חמישי, אך התמתנה מעט במסחר של יום שישי, על רקע התקיפה הישראלית באיראן. ביום רביעי השבוע תתפרסם הודעת הריבית של הפד כמו גם עדכון לתחזיות הצמיחה וה-DOTS. ההערכות הן שהריבית החודש תיוותר ללא שינוי, וגם ההסתברות להפחתה בחודש יולי נמוכה. הציפיות להפחתת ריבית לרמה של 4.25% בחודש ספטמבר עלו כעת ל-86%, והשוק צופה באופן וודאי הפחתה נוספת בדצמבר לרמה של 4.0%.

בארה"ב התפרסמו בשבוע האחרון נתונים מעורבים: חולשה בשוק העבודה, ועלייה מפתיעה באמון הצרכנים. דרישות דמי אבטלה ראשוניות עלו מעט בשבוע האחרון לרמה של 248 אלף דרישות חדשות, והן מעט גבוהות מהרמה הממוצעת בארבעת השבועות האחרונים שעמדה על 240 אלף דרישות. במספר דורשי דמי אבטלה מתמשכים נרשמה גם כן עלייה קלה לרמה של 1.96 מיליון איש. מדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן לחודש יוני הצביע על עלייה חדה ומפתיעה, לרמת של 60.5 נקודות. רמת המדד עלתה החודש גם במדד השוטף וגם במדד הציפיות שבלט עם עלייה חדה של כ- 10 נקודות. ציפיות האינפלציה העולות מהסקר הצביעו על ירידה. הציפיות לשנה הקרובה ירדו מ- 6.6% ל-5.1%, והציפיות לטווח של חמש עד עשר שנים ירדו מ-4.2% לרמה של 4.1%. העלייה במדד נרשמה בין היתר על רקע התמתנות בחששות במלחמת הסחר (חתימת ההסכם עם סין) שהפחיתו מעט את חששות הצרכנים והחשש מעליות מחירים. 

גוש האירו: האינדיקטורים הכלכליים מוסיפים להצביע על האטה. הייצור התעשייתי בגוש האירו ירד בשיעור גבוה מהצפוי של 2.4%, וגם בייצוא התעשייתי נרשמה ירידה. לאחר צמיחה גבוהה יחסית של 2.5% בצמיחה ברבעון הראשון של השנה, מרבית ההערכות הן שברבעון השני של השנה תרשם צמיחה שלילית, וצמיחה נמוכה בהמשך השנה. השוק מעריך שעל רקע התמתנות האינפלציה והחולשה בפעילות הכלכלית הריבית תרד שוב ברבעון האחרון של השנה לרמה של 1.75%.